近日，定位为“酱酒老二”的珍酒丽都集团股份有限公司（以下简称“珍酒丽都”）披露招股书，拟在港股上市。

据了解，近年来，“主板限酒令”似乎已成为业内的普遍共识。 1994年，山西汾酒打响了白酒企业上市的第一枪。 此后20年，近19家白酒企业相继进入A股市场。 然而，2016年以来，还没有一家酒企在资本市场上成功“过关”。 国泰酒业、郎酒、西峰酒业等几家备受市场青睐的白酒企业纷纷上市。

如今，真酒李杜选择转移“战场”，转战港股另谋出路。 不过，泰坦传媒APP查阅招股书后发现，真酒丽都在业绩和经营策略上仍有不少隐忧。 并且在库存积压之下，还需要筹集资金扩大生产等等。 那么，备受市场关注的名贵酒力都，能否成功突破，打破白酒企业的“上市魔咒”呢？

公开资料显示，珍酒丽都旗下有四大白酒品牌，分别是主打品牌珍酒、丽都、香窖和开开消。 珍酒和丽都分别来自贵州和江西，2009年被公司收购； 湘椒、开小是湖南品牌，2003年被公司收购。前两个品牌属于酱香型和混合香型，后两个品牌属于浓香型。

招股书显示，2020年、2021年、2022年前三季度（以下简称“报告期”），真酒丽都的主营业务收入分别为23.99亿元、51.02亿元、42.49亿元 . 净利润分别为5.2亿元、10.32亿元和7.12亿元。 2020-2021年，真酒丽都将实现112.67%的增速。 但2022年前三季度，真酒丽都的增长却显得“后劲不足”，同比增速仅为18.22%，差距明显。

钛媒体APP了解到，在当前酱酒行业，第一梯队营收规模千亿，市值万亿，贵州茅台独领风骚； 大型郎酒、习酒紧随其后； 第三梯队的年销售额在50亿到100亿元之间。 从数据上看，真酒离都勉强能挤进第三梯队。

从具体产品营收来看，“真酒”的营收分别为13.46亿元、34.88亿元和27.64亿元，分别占到真酒丽都营收的56.09%、68.36%和65.05%。 是真酒丽都的主要“增长引擎”； 利都报告期内的营收分别为3.59亿元、6.50亿元、6.35亿元，占真酒利都营收的14.97%、12.74%、14.94%。 %; 香胶期内营收分别为3.95亿元、6.06亿元、5.21亿元，占真酒丽都总营收的16.46%、11.87%、12.27%。 其他收入来自 Smile 和其他业务。

但在具体产品营收方面，真酒丽都招股书中的数据与其他地方公布的数据存在差异。 根据贵州省企业联合会发布的“2021年贵州民营企业100强”公示榜单，贵州珍酒2020年营业收入仅为7.31亿元，位列百强第55位， 而招股说明书中的产品“珍酒”为13.46亿元，相差6亿元。

此外，“2022贵州民营企业100强”数据显示，珍酒2021年总营收 为45.57亿元，排名第九。2021年真酒营收同比增长超500%，但根据真酒丽都IPO招股书显示，2021年真酒营收为34.88亿元，其中 缩水31%。

毛利率低于行业平均水平，两年多广告投放近14亿。

招股书显示，期间 报告期内，珍酒丽都的毛利率分别为52.2%和53.5% 分别为 55.2%。 其中，真酒毛利率分别为52.6%、51.6%、54.7%； 丽都的毛利率分别为68.4%、66.8%和66.4%； 湘椒的毛利率分别为58.9%、64.2%和59.0%。 相比之下，2022年前三季度毛利率最低的茅台、五粮液、泸州老窖也在75%以上，而同期A股白酒上市公司的平均毛利率在64%左右。 时期。 珍酒丽都的毛利率远低于行业平均水平。

此外，在招股书中，臻酒主打产品臻三十建议零售价为每500ml 1888-1999元，臻秀建议零售价为799-999元。 不过，钛媒体APP了解到，在实际销售中，真酒的售价远低于招股说明书。

在京东真酒自营官方旗舰店，500ml的真秀和真秀售价分别为1200元和549元，“真酒淘宝官方旗舰店”售价1376.8元和549元 元分别。 528.4元，“真久天猫超市官方旗舰店”分别为1362元和530元。 另外，根据《今日白酒行情》数据显示，目前震三十的市场价为810元，震实15的批发价为330元。 也有白酒从业者告诉钛媒体APP：“卖不了这么贵的价钱。”

除了“颜值”不及猫雾录外，真酒丽都的销售成本也较高，而且公司一直沿袭着大手笔的营销传统。 招股书显示，报告期内，真酒丽都销售及营销费用分别为4.03亿元、10.21亿元、9.83亿元，占营业收入的比例为16.8%至23.1%。 其中，在广告方面，真酒丽都分别投入2.42亿元、6.69亿元、4.87亿元，两年多时间总投入近14亿元。 相比之下，去年前三季度，茂物路的销售费用率仅为2.68%、10.54%和11.48%。

从数据来看，重营销也成为了第三梯队酒业的通病。

白酒行业销售费用率

除了广告投入，大力发展经销商也让珍酒丽都付出了一定的成本。 《招股书》显示，珍酒利都经销商数量从2021年初的3628家增至2022年三季度末的6408家。根据2022年半年报数据，茅台和五粮液的经销商数量 酒类企业总经销商分别为2188家和3015家； 而在规模和增速上与珍酒力都更接近的舍得酒和酒鬼酒，到2021年底经销商总数将达到2188家，酒鬼酒的经销商数量分别为2252家和1256家，均相差甚远 比真九离都还少。

上述投入成本的增加，也给珍酒丽都的现金流带来了不小的挑战。 报告期内，珍酒丽都经营性现金流分别为15.24亿元、9.69亿元和-10.29亿元。

此外，真酒立都并未全额为员工缴纳公积金。 招股书显示，2020年至2022年前9个月，公司欠缴社会保险费和住房公积金缴费分别约为250万元、1570万元和1020万元； 公司聘请的第三方人力资源中介机构，也存在部分员工未缴纳社保和公积金的情况。

库存飙升至43.19亿元

值得一提的是，经销商的大幅增加和营销的大幅投入，可以使真酒丽都的产销量实现增长。 账面显示，2022年前三季度，“真酒”实际产能达到2.09万吨，而目前销量仅为8952吨，产销比不足50%。

此外，2022年前三季度，真酒丽都的存货也大幅增加，从2020年底的17.37亿元增至2022年前三季度的43.19亿元。 存货构成中，90%以上为产成品或在产品。 其库存周转天数也从2020年的517天上升至571.6天。

对此，珍酒李杜解释说，库存量大幅增加的原因是白酒的产量扩大，以满足其产品日益增长的市场需求。 招股书显示，2020-2022年前三季度，真酒丽都整体产能利用率分别达到86.1%、83.1%、93.8%，其中真酒产能利用率基本在100%左右。

尽管库存积压增加，产销极度不匹配，但珍酒丽都仍计划继续扩大产能。 公司在招股说明书中提到，本次公开发行拟将部分募集资金用于扩建现有三个生产设施，并新建一个生产设施。 规划项目预计到2024年新增基酒年产能2.6万吨，其中酱香型基酒1.66万吨。 届时，酱香型白酒总产能或将超过5万吨。

这难免让人质疑，在产销比极度不饱和、库存积压严重的情况下，珍酒力都大规模扩产是否合理？ 对此，钛媒体APP致函公司询问上述问题及真九营收数据差异的原因，但邮件均被退回。 （本文为钛媒体APP首发，作者|于莹）