出品：新浪财经上市公司研究院

作者：浪头食品/好鲜

2022年舍得酒业实现营业收入60.56亿元，同比增长21.86%； 实现归属于母公司净利润16.85亿元，同比增长35.31%。

今年一季度，在疫情回暖背景下，舍得酒业营收增速大幅下滑至7.28%，净利润增速下滑至7.34% ，增速在白酒上市公司中垫底，远低于中位数。

舍得酒业在经历了2021年的业绩大增后，2022年表现疲软，虽然营收持续增长，但现金回款几乎没有增长，经营活动产生的现金流量净额下降过半，合同负债下降 55%。 今年一季度，营收增速大幅下滑至7.28%，经营活动产生的现金流量净额同比继续减少。 另一方面，应收账款和存货大幅增加。

舍得酒一季度业绩“摆摊”应收账款和存货大幅增长

从公司披露的一季度经营数据来看，中高端酒开始放缓。 一季度，占营收88%的中高端酒类收入仅增长6.05%，而普通酒类增长13.21%。

在一季度业绩增速大幅回落的背景下，公司应收账款、应收票据及应收融资激增118%至9.16亿元，存货同比增长33%—— 同比增至385.1亿元，创历史新高。

值得一提的是，今年3月9日，有券商向客户发出公开警示，“提醒客户注意次高端白酒的风险，供需矛盾 、高库存和下跌的价格。” 是舍德酒业，业绩大概率低于预期。

回过头来看，舍得酒业一季度营收增速仅为7.28%，确实低于预期。 事实上，2022年第四季度，舍得酒业的营收增速已经下滑至6%。 公司通过降低管理费用和销售费用，提高了当期净利润增速。

从2022年全年来看，一些反映经营情况的重要财务数据已经开始“不容乐观”。

首先我们来看现金流。 去年在营收增长近22%、营收增加10.87亿元的情况下，应收现金几乎没有增加，与上年持平。 经营活动产生的现金流量净额减少53%。 与此同时，库存快速上升，同比增长28%，高出收入增速6个百分点。 这是在产量同比下降 4.36% 的背景下实现的。 去年销量仅增长5.73%，销售增速大幅下滑。

合同负债（预收账款）下降55%，金额创三年新低。 合同负债在今年第一季度才开始再次增长。 对于先付款后发货的白酒行业来说，合同负债代表了经销商的付款意愿，也是白酒企业业绩的蓄水池。 现金比率和合同负债同时大幅下降，存货增加，销售增速下降，很容易给人以“货卖不出去”的印象。 至少从现金流来看，舍得酒业去年的增长质量受到了损害。

虽然今年一季度现金与现金比率有所回升，但用于采购商品、支付员工工资以及支付其他经营活动的现金仍在大量流出，导致现金继续减少 公司经营活动产生的现金流量净额同比下降46%，经营活动产生的现金流量没有好转。

低产能利用率下的经销商大调整和扩张会带来什么？

舍得酒业的业绩暴涨始于2020年，原控股股东天洋集团因流动资金问题和违规占用上市公司资金被冻结股权。 2020年底，复星集团通过公开竞价的方式拿下舍得酒业的控制权。 2021年，舍得酒业营收一举增长83.8%，归母净利润增长114.35%。 营收规模一举达到50亿元左右。

复星接手后，转变经营策略，实施积极的营销策略，大力招商引资。 2020年底，舍德酒商数量为1761家，到2021年底将扩大至2252家，一年增长28%。

2022年，舍得酒业经销商数量不再增加，与2021年经销商数量相比，净减经销商94家。 而且值得注意的是，2021年和2020年，每年退出的经销商数量在500家左右，去年一举退出890家经销商。 在经历了前期的大幅扩张后，很可能进入调整阶段。

2022年10月，舍得酒业推出全新激励计划。 与上届（2018年）激励计划相比，业绩目标期和净利润增速均大幅降低。

这次只定了三年的绩效目标，而且包括了2022年，如果不包括2022年，就只有两年的绩效目标。 其中，折算2022年业绩目标后，营收增速仅为19.54%，归母净利润增速目标仅为12.36%。 2023年营收和净利润增速分别为24.75%和12.14%。 净利润增长目标大幅下调，也反映了管理层对近两年业绩增长的预期。

近年来，舍得酒业走高端、次高端发展路线，提出了老酒的概念。 从2021年下半年开始，我们将加大投放力度，继续在央视、机场、高铁站、户外、抖音等媒体投放，植入《小愿》、《小情人》等热播剧。 世界”，更多的是线下继续举办老酒战略推介会等活动。

其毛利率从2018年的72.63%上升到2021年的77.81%，期间费用并没有同时增加。 费用率的大幅下降使得净利润增速持续超过收入增速。 2018年舍得酒业销售费用率达到27.57%，管理费用率为12.64%； 到2021年，将分别下降到17.63%和12.79%。 2022年费用率将继续下降，这也是去年净利润增速超过营收增速的重要原因。

未来费用率可能没有继续大幅下降的空间，净利润增速有可能回落至与营收增速持平的水平。

2023年一季度，公司中高端酒类增速下滑至6.05%，而普通酒类收入增速为13.2%。 疫情之下，普通白酒产品表现较好，而中高端白酒增速下滑，这也与疫情后高端、次高端白酒缓慢复苏的行业背景相吻合 .

在增速逐渐回落的背景下，舍得酒业仍在不断扩大产能。 2022年4月，公司发布扩能公告，拟投资70.54亿元扩充产能。 项目建设期5年。 建成后，预计年可增加原酒产量约6万吨。 100%的产能扩张。 2022年产能利用率为68%，较2021年下降3个百分点。

产能扩张导致2022年在建工程金额达到4.57亿元， 今年一季度将继续增加至6.01亿元。 2022年固定资产10.57亿元，同比增长23%。

在增速下滑、产能利用率低、历史库存高企的背景下，舍得酒业的产能扩张会给公司带来什么？